Term sheet explicado: cada cláusula que debes negociar

¿Qué es un term sheet?

El term sheet es un documento no vinculante que recoge los términos principales de una inversión. Es la "carta de intenciones" que, si ambas partes aceptan, da paso a la due diligence y a los documentos definitivos (pacto de socios, ampliación de capital).

El term sheet no es un contrato, pero sentará las bases de todo lo que viene después. Negociar bien aquí te ahorrará problemas durante años.

Estructura típica de un term sheet

Cláusulas económicas

1. Valoración (pre-money y post-money)

Pre-money: El valor de la empresa antes de la inversión Post-money: El valor después de recibir el dinero (pre-money + inversión)

Ejemplo:

• Pre-money: 4M€
• Inversión: 1M€
• Post-money: 5M€
• Dilución: 1M / 5M = 20%

Qué negociar:

• Que la valoración sea post-money fija (no variable según opciones)
• Si hay pool de opciones, que salga del pre-money o se negocie aparte
• Asegúrate de entender si es fully diluted

2. Importe y ronda

• Importe total de la ronda: Cuánto se levanta en total
• Importe de este inversor: Su ticket específico
• Tramos: Si la inversión va en una o varias fases (milestones)

Cuidado con los tramos: Si la segunda mitad depende de objetivos, negocia que sean alcanzables y medibles objetivamente.

3. Tipo de participaciones

Participaciones ordinarias: Mismos derechos que los fundadores

Participaciones preferentes: Derechos adicionales (liquidation preference, antidilución)

En España, lo habitual es que todos tengan participaciones ordinarias, pero los derechos preferentes se establecen en el pacto de socios.

Liquidation preference

Es la cláusula más importante después de la valoración. Define quién cobra primero en caso de venta o liquidación.

Tipos de liquidation preference

Non-participating (1x): El inversor elige entre:

• Recuperar su inversión (1x)
• O convertir a ordinarias y participar proporcionalmente

Participating (1x): El inversor:

• Primero recupera su inversión (1x)
• Luego participa proporcionalmente del resto

Ejemplo de venta a 10M€:

• Inversión: 2M€ por el 20%
• Preferencia 1x non-participating

Lo que debes negociar:

• Preferencia 1x non-participating es el estándar aceptable
• Evita participating o múltiplos superiores a 1x
• Cuidado con la acumulación en rondas sucesivas (stack)

Antidilución

Protege al inversor si la siguiente ronda es a menor valoración (down round).

Tipos de antidilución

Full ratchet: El inversor recibe participaciones adicionales como si hubiera invertido a la valoración más baja. Muy agresivo.

Weighted average broad-based: Ajuste proporcional según el tamaño de la down round. Es el estándar de mercado.

Weighted average narrow-based: Similar pero con base de cálculo más pequeña. Más favorable para el inversor.

Ejemplo de down round:

• Ronda A: 10M€ pre-money, inversor pone 2M€ (16.67%)
• Ronda B: 6M€ pre-money (down round)

Lo que debes negociar:

• Weighted average broad-based es aceptable
• Evita full ratchet a toda costa
• Negocia que no aplique si la down round es pequeña (< 10-15% menos)
• Pay-to-play: que solo aplique si el inversor participa en la siguiente ronda

Cláusulas de gobierno corporativo

Consejo de administración

El term sheet definirá:

• Número de consejeros
• Cuántos nombran los inversores
• Cuántos nombran los fundadores
• Si hay independientes

Ejemplo típico seed/Serie A:

• 3 consejeros: 2 fundadores + 1 inversor lead

Lo que debes negociar:

• Mantener mayoría de fundadores en el consejo (al menos en fases tempranas)
• Limitar el voto de calidad del presidente
• Evitar que cada inversor pequeño tenga un asiento

Derechos de veto (materias reservadas)

Lista de decisiones que requieren aprobación del inversor:

Vetos razonables:

• Venta de la empresa
• Ampliaciones de capital
• Endeudamiento significativo
• Modificación de estatutos
• Operaciones con partes vinculadas

Vetos que deberías resistir:

• Contrataciones con salario por encima de X (limita tu flexibilidad)
• Cualquier gasto por encima de Y (micromanagement)
• Pivotes de modelo de negocio (puede bloquear tu evolución)

Derechos de información

Estándar:

• Cuentas anuales auditadas
• Reporting mensual o trimestral
• Acceso a información antes de juntas

Lo que debes cuidar:

• Define formato y frecuencia razonables
• No te comprometas a auditorías si no las necesitas por tamaño

Cláusulas sobre los fundadores

Vesting

El vesting asegura que los fundadores "ganan" sus participaciones a lo largo del tiempo.

Estructura típica:

• Período: 4 años
• Cliff: 12 meses
• Vesting mensual tras el cliff
• Aceleración en exit (single/double trigger)

Single trigger: Acelera todo el vesting si hay un cambio de control Double trigger: Acelera si hay cambio de control Y el fundador es despedido

Lo que debes negociar:

• Que el vesting arranque desde la fecha de constitución, no desde la inversión
• Double trigger acceleration (más fundador-friendly)
• Que el vesting ya cumplido cuente (si llevas 2 años, no empiezas de cero)

Good leaver / Bad leaver

Define qué pasa con las participaciones si un fundador se va.

Good leaver (muerte, enfermedad, despido sin causa):

• Mantiene participaciones vesteadas
• Las no vesteadas vuelven al pool o se compran a valor de mercado

Bad leaver (abandono voluntario, despido con causa, competencia):

• Puede perder parte de las vesteadas
• Las no vesteadas se pierden
• Se compran a valor nominal o contable

Lo que debes negociar:

• Definición clara y exhaustiva de causas de cada tipo
• Que el valor de compra de las vesteadas sea justo (no nominal)
• Períodos de gracia si el rendimiento es la causa

Dedicación exclusiva y no competencia

Dedicación exclusiva: Los fundadores trabajan a tiempo completo en la startup.

No competencia: Durante X años tras salir, no pueden crear o trabajar en empresas competidoras.

Lo que debes negociar:

• Que la no competencia tenga compensación si es post-salida
• Duración razonable (12-24 meses máximo)
• Ámbito geográfico y sectorial acotado

Cláusulas de liquidez

Tag along (derecho de acompañamiento)

Si un accionista mayoritario vende, los minoritarios pueden sumarse a la venta en las mismas condiciones.

Es protección para el inversor; generalmente aceptable.

Drag along (derecho de arrastre)

Si una mayoría quiere vender, puede obligar al resto a vender también.

Lo que debes negociar:

• Umbral alto para activar el drag (66-80%)
• Precio mínimo o retorno mínimo para inversores
• Que los fundadores reciban al menos lo mismo que los inversores (no menos)

Derecho de primera oferta / Tanteo

Antes de vender participaciones a terceros, debes ofrecerlas primero a los demás socios.

Es estándar y razonable. Evita que entren socios no deseados.

Otras cláusulas

Exclusividad (no-shop)

Durante X días/semanas, no puedes negociar con otros inversores.

Estándar: 30-45 días Negocia: Que empiece tras la firma, no antes. Que no sea demasiado largo.

Condiciones precedentes

Lista de cosas que deben cumplirse antes del cierre:

• Due diligence satisfactoria
• Actualización del pacto de socios
• Altas y bajas de administradores
• No material adverse change

Gastos legales

Quién paga los abogados del inversor.

Estándar: La startup paga (con cap de 5-15k€ típicamente)

Checklist de negociación

Aceptable (estándar de mercado):

• ✅ Liquidation preference 1x non-participating
• ✅ Weighted average broad-based antidilution
• ✅ 4 años vesting con 1 año cliff
• ✅ Tag along para todos
• ✅ 30-45 días de exclusividad
• ✅ Vetos en materias críticas (venta, ampliaciones)

Bandera roja (negocia duro o rechaza):

• 🚩 Participating liquidation preference
• 🚩 Full ratchet antidilution
• 🚩 Mayoría de inversores en el consejo desde seed
• 🚩 Vetos operativos excesivos
• 🚩 No competencia sin compensación
• 🚩 Vesting que empieza de cero ignorando tiempo previo

Conclusión

El term sheet es donde se gana o se pierde una negociación de inversión. Aunque no es vinculante, renegociar después es muy difícil y daña la relación.

En Hipnia acompañamos a fundadores en sus procesos de inversión: revisamos term sheets, explicamos implicaciones de cada cláusula y te ayudamos a negociar términos que protejan tus intereses sin espantar al inversor.